En años electorales, la historia económica argentina solía repetirse: gasto público expansivo, crédito a tasas subsidiadas —con cuotas licuadas por la inflación— y dólar atrasado. Hoy, el escenario es el inverso. La actual administración ha priorizado la desinflación, incluso a costa de frenar la actividad económica.
Tras la salida del cepo, se forzó un esquema con un dólar cercano a la banda inferior, lo que permitió que el IPC marcara 1,5% en mayo y 1,6% en junio. El costo de esta estrategia se tradujo en caída de reservas, deterioro de las cuentas externas en el primer trimestre y un segundo semestre que probablemente combine menor crédito, tasas de interés más altas y una desaceleración de la actividad.
En la elección de medio término, la actual administración plebiscita su promesa de bajar la inflación, aplicando prácticamente la estrategia opuesta a la habitual en campañas electorales: la desinflación a cualquier costo.
Primero. Este año se observa una firme decisión de sostener el ajuste fiscal como ancla del programa económico. El gasto público cae en términos reales, se recortan subsidios, la obra pública permanece paralizada, los salarios estatales pierden poder adquisitivo y el Ejecutivo veta cualquier ley que implique mayor gasto. Desde abril, ante un contexto internacional más adverso, se endureció aún más la política fiscal: la meta de superávit primario se elevó de 1,3% a 1,6% del PBI, enviando una señal clara al mercado y al FMI.
Segundo. Hasta el primer trimestre, la desinflación tuvo un costo cambiario. El dólar oficial, ajustado por el índice de tipo de cambio real multilateral (ITCRM), se mantuvo estable en torno al nivel de noviembre de 2023. Para sostener un crawling peg que pasó de 2% mensual a 1%, el BCRA debió vender US$ 2.200 millones en el mercado oficial entre marzo y abril, a los que se sumaron US$ 2.392 millones destinados a contener la brecha cambiaria en los primeros cuatro meses del año. El resultado fue un deterioro de las cuentas externas: según el INDEC, la cuenta corriente del Balance de Pagos registró un déficit récord de US$ 5.191 millones en el primer trimestre de 2025.
Tercero. Los costos de la desinflación tras la salida del cepo incluyeron la concentración de la liquidación de agro-dólares en el primer semestre, producto de la baja transitoria de retenciones que vencía el 30 de junio. Entre mayo y julio se liquidaron US$ 10.800 millones. Además, se habilitó a inversores extranjeros de cartera a ingresar en bonos argentinos sin el plazo mínimo de permanencia de seis meses.
Cuarto. El desarme acelerado de las LEFI (Letras de Liquidez Fiscal) buscó avanzar hacia un esquema de agregados monetarios con tasa de interés endógena, pero terminó generando desconfianza. La falta de rollover impactó sobre las tasas, impulsando la suba del dólar oficial. El Tesoro y el BCRA respondieron con un apretón monetario adicional, incluyendo un aumento de los encajes bancarios al 40%. Esto disparó las tasas de interés que el Tesoro aceptó pagar para renovar deuda en pesos, mientras el Banco Central volvió a remunerar excedentes de liquidez bancaria mediante pases pasivos, elevando el costo del crédito en todo el sistema financiero.
En perspectiva, si al momento de las elecciones el tipo de cambio real se ubica en torno a $ 1.400 (ITCRM), estaría incluso por encima de niveles previos a las presidenciales de 2015 ($1.111) y a las legislativas de 2017 ($1.324), y no muy lejos de las elecciones de 2013 ($1.443). Aunque no luce tan apreciado como a comienzos de 2025 ($1.162 en enero), desde julio el costo de la desinflación impacta de lleno en la economía real:
I. Continuará el apretón monetario.
II. Se mantendrán tasas de interés elevadas, con riesgo de frenar el crédito.
El crédito privado, que se había duplicado en los últimos 12 meses y actuó como motor de la recuperación, muestra signos de enfriamiento desde febrero. Según el EMAE desestacionalizado del INDEC, la actividad alcanzó un pico de 153,1 puntos en febrero, cayó 1,7% en marzo, repuntó 1,8% en abril, volvió a caer 0,1% en mayo y se proyecta estancamiento en junio, con posible nueva baja en julio.
A diferencia de las tradicionales campañas que estimulaban la economía con expansión fiscal y crédito barato, la previa electoral de 2025 combina ajuste fiscal, fuerte contracción monetaria, tasas altas y freno al crédito privado. Quedará por verse si esta fórmula resulta efectiva en términos electorales.
Federico Pablo Vacalebre es profesor de la Universidad del CEMA.
SN